Во втором квартале фонды частного кредитования, ориентированные на состоятельных инвесторов, снова проходят проверку на прочность. Первые данные из отчетов и раскрытий показывают: давление со стороны заявок на досрочное изъятие средств сохраняется. На настроения инвесторов влияют сразу несколько факторов — опасения по поводу доли софтверных активов в портфелях, вопросы корректности оценок стоимости и ограниченная прозрачность самого класса частного кредитования.
Почему именно сейчас растет внимание к выкупам
Для крупных не торгуемых на бирже американских фондов частного кредитования ключевыми стали «окна» для погашений. Такие периоды — это заранее определенные отрезки времени, когда инвесторы могут подать запрос на вывод капитала, а фонд — либо удовлетворить его, либо ограничить объем выкупа в рамках правил ликвидности.
В конце прошлой недели начали закрываться окна для заявок в ряде значимых фондов. Участники рынка и аналитики следили за тем, как именно распределяются запросы на погашение: это позволяет понять, продолжилась ли тенденция, наблюдавшаяся в первом квартале, или давление оказалось разовым.
Что происходило в первом квартале
По совокупности восьми крупных фондов, по которым были изучены раскрытия, объем погашений в первом квартале составил около $7,1 млрд. Это стало самым высоким показателем в рассматриваемой выборке. Дополнительным «триггером» для второго квартала выступают два обстоятельства: слабее идет привлечение новых инвесторов, а также приближаются сроки июньских выкупов, из-за чего фондам приходится балансировать между притоком капитала и удовлетворением запросов на выход.
Последние решения фондов на этой неделе
Ниже — как минимум несколько заметных шагов, которые сделали фонды частного кредитования в текущий период.
BLACKSTONE: ограничение выкупа на фоне спроса
Blackstone установила потолок на вывод средств в Blackstone Private Credit Fund. Основанием послужило то, что инвесторы попытались реализовать через тендерное предложение во втором квартале выкуп на уровне 10% от всех находящихся в обращении акций.
Важно, что этот уровень оказался вдвое выше квартального лимита фонда: ранее максимальный предел обратного выкупа составлял 5% за квартал.
В раскрытии фонд указал динамику по стоимости активов и движениям капитала: приток средств оценивался примерно в 2% от чистой стоимости активов (NAV). В результате фонд зафиксировал чистый отток порядка 3% от NAV. При этом отмечалось, что выплаты и поступления опережали объем выкупа акций.
Отдельно подчеркивалось, что BCRED (в рамках структуры, связанной с Blackstone) в первом квартале удовлетворил все запросы на вывод, однако во втором квартале спрос на выкуп в более поздней части периода предложения ослаб. Кроме того, для «оншорных» инвесторов (то есть резидентов внутренней юрисдикции фонда) уровень требований был ниже, чем в предыдущем квартале.
CLIFFWATER: запросы на выкуп растут, но лимит остается
Cliffwater в письме акционерам, направленном во вторник, сообщила инвесторам о заявках на досрочное погашение в своем частном кредитном фонде. Для фонда с активами на сумму $31,3 млрд инвесторы подали запросы на выкуп 17% акций во втором квартале.
При этом фонд ограничил фактические погашения лимитом 5%.
По сравнению с первым кварталом требования увеличились: тогда инвесторы хотели вывести 14% акций в Cliffwater Corporate Lending Fund, а ограничение на выкуп было установлено на уровне 7%.
Cliffwater также пояснила модель фонда. Он оформлен как интервальный фонд — это инвестиционная структура, которая периодически предлагает выкуп акций у инвесторов. Смысл таких интервалов в том, чтобы фонд мог управлять ликвидностью и планировать график расчетов.
В портфеле фонда — около 4 000 активов. Среди них присутствуют прямые займы компаниям, а также доли в фондах, которыми управляют другие инвестиционные компании.
Справка: что означает давление на выкуп и почему важны ограничения
В контексте частного кредитования давление на выкуп обычно проявляется, когда инвесторы начинают чаще подавать заявки на досрочный выход, а фонд при этом сталкивается с ограничениями по ликвидности. Если приток новых денег замедляется, а выплаты по портфельным активам идут не так быстро, как ожидают участники, фонды вынуждены применять лимиты — чтобы сохранить работоспособность стратегии и не допустить резких продаж активов «с дисконтом».
Также в таких сегментах, как частный кредит, инвесторы нередко обращают внимание на:
- оценки стоимости (valuation) — насколько корректно и своевременно отражается рыночная цена непубличных активов;
- прозрачность — объем доступной информации о составе портфелей и рисках заемщиков;
- отраслевую экспозицию, включая долю софтверных компаний, на которые рынок может реагировать особенно чувствительно.
Пока участники рынка ждут финальных расчетов по закрытым окнам выкупа, ключевой вопрос для второго квартала остается прежним: сохранится ли в данных по заявкам тенденция первого квартала — и смогут ли фонды удержать баланс между требованиями инвесторов и собственными ограничениями по ликвидности.