Рынок фондового финансирования в этом году перешагнул порог в $1 трлн. Такой рост связывают с расширением частного кредитования: инвесторы и управляющие фондами активнее используют инструменты, которые помогают поддерживать ликвидность и снижать риски в периоды повышенной волатильности. Об этом говорится в новом обзоре рейтингового агентства Moody’s Ratings.
Как фондовое финансирование превратилось в «страховочную сетку»
Изначально фондовое финансирование рассматривалось как сравнительно ранний инструмент ликвидности для частных фондов. Однако с годами его роль заметно изменилась: по оценке аналитиков Moody’s, сегодня это стало «критически важным механизмом поддержки» для кредиторов в сегменте private credit — то есть частных кредитных стратегий, которые предоставляют заемные средства вне классического банковского сектора.
Ключевой драйвер — увеличение числа фондов, которые запускаются управляющими компаниями в последние годы. Чем больше фондов и чем активнее они привлекают капитал, тем выше потребность в инструментах, способных сглаживать разрывы по ликвидности, обеспечивать устойчивость сделок и поддерживать платежеспособность в сложных сценариях.
Роль NAV-стратегий: заем обеспечен портфелем фонда
Отдельное внимание в отчете уделяется тому, как частные кредитные фонды стали значимыми игроками сразу в двух ролях — и как заемщики, и как кредиторы — в сделках, связанных с кредитами на основе NAV. NAV — это Net Asset Value, то есть стоимость чистых активов фонда, рассчитываемая исходя из стоимости лежащих в основе активов.
В таких схемах (NAV loans) кредит обеспечивается инвестициями самого фонда. Это означает, что кредитор фактически ориентируется на то, насколько надежно и ликвидно портфолио фонда в моменте — а не только на платежную дисциплину заемщика.
Moody’s отмечает, что NAV-кредиты обычно предлагают более длинные сроки погашения и более гибкие условия кредитования по сравнению с традиционными форматами. В обмен на это инвесторы и кредиторы берут на себя повышенный риск, связанный с динамикой стоимости тех активов, которые лежат в основе обеспечений.
Гибридные структуры: когда в залоге и NAV, и обязательства инвесторов
Еще один тренд — рост гибридных конструкций. Речь идет о сделках, где обеспечение строится сразу на двух опорах: на NAV (то есть на стоимости активов фонда) и на обязательствах инвесторов. Такие гибридные схемы позволяют кредиторам рассчитывать на дополнительные источники поддержки в случае ухудшения качества портфеля или снижения ликвидности.
AI-дисрупция и отток средств: давление на софтверные компании
В отчете также указаны риски, связанные с недавними технологическими изменениями. Аналитики Moody’s обращают внимание на то, что нарушение бизнес-моделей в IT-секторе, связанное с активным внедрением и развитием искусственного интеллекта, затронуло прежде всего компании, работающие в сфере программного обеспечения.
На этом фоне наблюдался повышенный уровень выводов капитала инвесторами из частных кредитных фондов, чьи портфели были ориентированы на софтверные активы. Логика проста: если стоимость компаний в портфеле начинает снижаться или возрастает неопределенность относительно их будущих денежных потоков, инвесторы чаще пересматривают свою вовлеченность и пытаются ограничить риски.
«Качество активов в американском direct lending ослабевает, а растущая дисрупция, связанная с искусственным интеллектом, добавляет дополнительный стресс — особенно для компаний в сфере программного обеспечения», — говорится в тексте отчета.
PIK-риски: когда проценты капитализируются
Moody’s отдельно подчеркивает, что для NAV-финансирования характерна чувствительность к структурам с платежами «по типу PIK». PIK — это payment-in-kind, то есть проценты начисляются, но выплачиваются не деньгами, а увеличением основной суммы долга, которая подлежит возврату к моменту погашения.
Практический эффект таких условий — отсрочка денежных выплат по процентам. Для заемщика это может выглядеть как облегчение текущей нагрузки, но для кредитора повышается риск, если способность портфеля фонда генерировать ликвидность ухудшается. В моменты напряженности это усложняет управление кредитным риском и может усиливать давление на фондовую ликвидность.
Взаимное усиление private credit и fund finance
Отдельный вывод авторов отчета — о взаимном подкреплении рынков. По их формулировке, рост принятия фондового кредитного плеча на уровне самого фонда (fund-level leverage) способствует расширению частного кредитования и фондового финансирования.
«По мере того как инвесторы частных рынков становятся более терпимыми к заимствованиям на уровне фонда, частный кредит и фондовое финансирование усиливают друг друга», — отмечают авторы отчета.
Что должны делать менеджеры фондов в растущем рынке
Одновременно с ростом объемов повышаются требования к дисциплине в кредитовании. В отчете подчеркивается, что при расширении рынка управляющим частными кредитными фондами становится критически важно поддерживать консервативные стандарты оценки заемщиков и сделок, а также проводить стресс-тестирование сложных конструкций «плечо на плечо» (leverage-on-leverage).
«С увеличением масштаба рынка для менеджеров фондов становится жизненно важным сохранять осторожную кредитную дисциплину и системно проверять устойчивость структур с заимствованиями поверх заимствований», — говорится в документе.
Как банки подключаются к рынку через секьюритизацию
Наконец, в обзоре указано, что банки, которые тоже выдают NAV-финансирование, начали упаковывать такие кредиты в обеспеченные ценные бумаги — asset-backed securities. Цель — передать часть рисков на рынок и привлечь новый капитал через инструменты, доступные более широкому кругу инвесторов.
Таким образом, рост фондового финансирования до $1 трлн отражает не только спрос со стороны частного кредитования, но и перестройку всей экосистемы вокруг этих сделок — от структуры обеспечений и условий кредитов до способов распространения рисков на финансовых рынках.