Аналитики UBS обратили внимание на то, что текущие рыночные ожидания дальнейшего повышения ключевой ставки могут быть интерпретированы с искажениями. Причина — реакция доходностей на «энергетический шок», из‑за которой участникам рынка становится сложнее отделить влияние будущей денежно‑кредитной политики от роста премий за риск, вызванного геополитической напряжённостью.
Почему «медвежье» выравнивание кривой сбивает с толку
В банковском обзоре отмечается так называемое «bear flattening» — ситуация, при которой кривая доходности по мере движения от краткосрочных инструментов к более длинным начинает «выравниваться», а общий наклон смещается в сторону более высоких доходностей на коротком конце. На практике это означает, что часть изменений в ставках по коротким облигациям может отражать не только пересмотр прогнозов по ужесточению политики, но и требование инвесторов компенсировать повышенные риски.
UBS подчёркивает: по динамике кривой доходности теперь труднее оценить, какая доля роста краткосрочных ставок связана с ожиданиями более жёсткой политики центробанков, а какая — с тем, что инвесторы закладывают более высокую премию за риск. Термин «премия за риск» означает дополнительный доход, который требуют держатели облигаций в условиях неопределённости — например, из‑за конфликтов, волатильности на рынках или ухудшения ожиданий по экономике.
Сколько выросли доходности и что показывает модель UBS
По данным анализа банка, двухлетние доходности в среднем по рынкам стран G10 с февраля поднялись примерно на 40 базисных пунктов. Базисный пункт — это сотая доля процента (то есть 1 б.п. = 0,01%).
Модели UBS указывают, что этот рост в основном обусловлен более жёсткими ожиданиями относительно траектории политики — то есть рынки стали закладывать вероятность более позднего или более длительного удержания ставок на повышенном уровне. Однако в то же время банк предупреждает: само «медвежье» выравнивание может приводить к завышенной оценке степени сдвига ожиданий по ставкам из‑за особенностей работы моделей.
Энергетический шок: почему кривая стала восходящей
UBS отмечает, что после глобального энергетического шока кривая доходности стала восходящей — это означает, что доходности по более дальним срокам, как правило, выше, чем по краткосрочным. Такая форма кривой часто возникает, когда рынок одновременно оценивает влияние инфляционных факторов, изменения темпов роста и возможные временные лаги в политике центробанков.
При этом банк делает акцент на сценарии для США и Великобритании: в текущих условиях Федеральная резервная система и Банк Англии, вероятнее всего, предпочтут сдвиг в сторону более позднего снижения ставок до нейтрального уровня, а не переход к их повышению в текущем году. Здесь ключевой фактор — развитие событий в среде ближневосточного конфликта, которое влияет на инфляционные ожидания и оценку рисков.
Прогноз по росту экономики Великобритании пересмотрен
Отдельно в обзоре говорится о пересмотре макроэкономических оценок по Великобритании. UBS сократил прогноз по ВВП для страны на 50 б.п. и 30 б.п. — соответственно для текущего года и следующего. В результате ожидаемые темпы роста составляют 0,6% на этот год и 1,1% на следующий.
Что будет в центре внимания на этой неделе
В ближайшее время UBS рассчитывает получить больше ясности относительно того, как руководители центробанков трактуют рыночные ожидания по траектории ставок. Речь идёт о встречах Международного валютного фонда (МВФ), которые проходят на этой неделе.
По мнению банка, существенное влияние на рынки G10 — особенно на передний участок кривой (то есть на доходности краткосрочных инструментов) — может оказать тон выступлений ключевых фигур: председателя ФРС Джерома Пауэлла (Chair Powell) и президента ЕЦБ Кристин Лагард (President Lagarde). В финансовых рынках под «тоном» обычно понимают не только формулировки, но и степень уверенности в прогнозах, а также готовность руководителей регуляторов менять риторику в зависимости от данных по инфляции и экономической активности.
Контекст: как рынки «читают» ставки
Для инвесторов и аналитиков динамика доходностей — это своего рода «язык ожиданий». Когда меняются котировки по облигациям, рынок фактически переоценивает вероятность того, что центробанк будет повышать, удерживать или снижать ставки. Однако после крупных внешних шоков — в данном случае энергетического — в цену могут одновременно закладываться и макроэкономические ожидания, и страх премии за риск. Именно поэтому UBS считает, что нынешняя интерпретация рыночных ожиданий может быть неточной без учёта разделения этих компонентов.