Международное рейтинговое агентство Fitch пересмотрело прогноз по частному кредитному фонду Goldman Sachs BDC — Goldman Sachs BDC — на негативный. Изменение прогноза было объявлено в пятницу, 15 мая, и последовало после оценки устойчивости фонда к ухудшению качества кредитного портфеля.
Решение Fitch появилось в сообщении агентства после закрытия торгов. При этом текущий рейтинг фонда — на уровне ниже инвестиционного класса — был сохранён. Однако в агентстве подчеркнули: возможен понижающий шаг, если фонд не сумеет нарастить «подушку» по активам.
Что означает негативный прогноз и почему Fitch допускает снижение рейтинга
Термин «прогноз» в рейтинговой практике означает ожидания агентства относительно того, как может измениться кредитный профиль в ближайшей перспективе. Негативный прогноз обычно указывает на повышенную вероятность ухудшения рейтинга, если ситуация не улучшится.
Fitch, оставив базовую оценку без изменений, отметил, что коэффициент покрытия активами (asset coverage cushion) у фонда выглядит низким. В агентстве это связывают с повышенным рисковым профилем Goldman Sachs BDC — вывод сделан на основе наблюдаемого ухудшения кредитного качества в портфеле.
Суть риска в том, что при снижении платёжной дисциплины заёмщиков фонду может понадобиться больше резервов и корректировок стоимости активов. Если буфер окажется недостаточным, кредитное качество и финансовые показатели могут ухудшиться быстрее, чем ожидают инвесторы и агентство.
Рост доли просрочки: non-accrual rate поднялся до 4,7%
Отдельное внимание Fitch уделил статистике фонда по кредитам. В первом квартале, результаты которого Goldman Sachs BDC опубликовал 8 мая, увеличилась доля займов, по которым не начисляются проценты — показатель non-accrual rate.
Non-accrual rate — это процент от кредитных позиций фонда, по которым заёмщики существенно отстают от графика платежей и по которым начисление процентного дохода временно прекращается. В отчётности фонда указано, что показатель вырос до 4,7% на амортизированной стоимости (amortized cost) с 2,8% в предыдущем квартале.
Такое движение означает, что часть портфеля перешла в более рискованную категорию: для инвесторов это сигнал о повышении вероятности будущих убытков при реализации просроченных обязательств.
Payment-in-kind: около 10% дохода в первом квартале — проценты «вместо денег»
Кроме динамики non-accrual, фонд раскрыл структуру доходов. В первом квартале примерно 10% общего процентного и дивидендного дохода пришлось на «payment-in-kind» (PIK).
PIK-доход — это механизм, при котором заёмщик фактически «платит» проценты не денежными средствами, а добавляет их к основной сумме долга, которая подлежит погашению в конце срока займа. Для фонда это может поддерживать текущую доходность, но одновременно повышает долговую нагрузку у компаний-заёмщиков и усложняет их обслуживание обязательств в период ухудшения бизнеса.
Fitch прямо указал, что повышенная доля PIK может усилить риск уже реализованных потерь, если компании из портфеля в итоге допустят дефолт.
Почему инвесторы особенно внимательно смотрят на BDC и частный кредит
В последние месяцы инвесторы стали уделять больше внимания фондам частного кредитования, которые действуют как business development companies (BDCs). BDC — это специализированные структуры, которые инвестируют, как правило, в компании среднего бизнеса (middle-market), предоставляя им финансирование, часто через кредиты и долговые инструменты.
Дополнительный фактор настороженности связан с тем, что на модели некоторых компаний в секторе программного обеспечения влияет развитие технологий, включая решения на базе искусственного интеллекта. Когда меняются ожидания по росту и устойчивости выручки, возрастает и кредитный риск — особенно для заёмщиков, чья способность обслуживать долг зависит от стабильности спроса.
Позиция Goldman Sachs BDC: доля фонда в активах компании и структура портфеля
В ответ на объявление Fitch Goldman Sachs подчеркнул, что Goldman Sachs BDC составляет чуть больше 1,5% от всех активов Goldman Sachs по направлению частного кредитования под управлением фирмы. Тем самым компания дала понять, что влияние возможного ухудшения кредитного качества на общий масштаб портфеля группы ограничено.
Фонд также разъяснил, как устроен текущий портфель. По данным Goldman Sachs BDC, около 58% кредитов были выданы после того, как за управление отвечающей командой фонда закрепился текущий менеджмент — это произошло в марте 2022 года.
Оставшиеся 42% — это «более старые позиции», которые, по оценке фонда, отражают значительную часть текущей кредитной волатильности. В частности, в заявлении указано, что на эти «старые позиции» приходится более 99,5% всех non-accrual позиций по стоимости.
Эти комментарии озвучил Вивек Бантвал (Vivek Bantwal), глобальный сопредседатель направления частного кредитования в Goldman Sachs Asset Management. Он добавил, что внутренние команды фонда по «workout»-процессам — то есть работе с заемщиками в сложных ситуациях и попытках максимизировать восстановление стоимости — активно взаимодействуют с должниками, чтобы добиться лучших сценариев взыскания и реструктуризации.
Увеличение плеча (leverage): причина — нереализованные списания
В своём сообщении Fitch также отметил, что кредитное плечо (leverage) Goldman Sachs BDC в первом квартале выросло. В качестве причины фонд связывает это с нереализованными уценками (unrealized write-downs) в кредитном портфеле.
При этом Бантвал заявил, что на конец квартала компания довольна уровнем leverage — прежде всего потому, что у команды есть видимость по ближайшим погашениям (near term repayments), что снижает неопределённость по ликвидности и обслуживанию обязательств в краткосрочном периоде.
Что будет дальше
Для инвесторов и кредиторов ключевым вопросом остаётся один: сможет ли Goldman Sachs BDC нарастить достаточный «буфер» активов, чтобы компенсировать повышенную рисковость портфеля. Именно это — по логике Fitch — определит, останется ли рейтинг без изменений или агентство перейдёт к понижению, если качество займов продолжит ухудшаться.