Индийские рынки столкнулись сразу с двумя взаимосвязанными факторами: усложнением валютного хеджирования для иностранных инвесторов и ухудшением ожиданий по корпоративным прибылям на фоне нефтяного шока, вызванного войной вокруг Ирана. В результате привлекательность индийских облигаций для нерезидентов снижается, а акции — оказываются под дополнительным давлением.
Как ограничения по валютным операциям изменили “цену” хеджа
Резервный банк Индии предпринял шаги, направленные на стабилизацию курса рупии. В частности, регулятор ввёл ограничения, которые должны были снизить возможности для арбитражных сделок — операций, использующих разницу цен на одном и том же финансовом инструменте на разных площадках.
Для иностранных инвесторов это обернулось ростом затрат на защиту от колебаний рупии. Хеджирование обычно используется для того, чтобы минимизировать валютный риск при покупке долговых бумаг другой страны. В Индии такая защита реализуется как на “оншорном” рынке (внутри страны) через внебиржевой механизм, так и на “оффшорном” рынке — через инструменты NDF (Non-Deliverable Forward, форварды без поставки базовой валюты).
Рост стоимости хеджирования и просадка ликвидности
- Стоимость хеджирования на оншорном внебиржевом рынке для горизонта один год увеличилась примерно на 30 базисных пунктов после введения мер.
- На оффшорном сегменте рост оказался заметно выше: цены хеджирования по NDF выросли почти на 70 базисных пунктов.
- Сразу после объявлений регулятора NDF-хеджирование достигло максимального уровня более чем за 12 лет.
- Ликвидность в NDF-канале — одном из ключевых способов, с помощью которых нерезиденты управляют валютной экспозицией, — снизилась, из-за чего сделки стали и дороже, и сложнее исполнять.
Портфельный управляющий Eastspring Investments Мэтью Кок подчеркнул, что столь высокие издержки фактически “съедают” основную выгоду от индийских гособлигаций — как так называемый carry (заработок на разнице процентных ставок), так и roll-down (доходность, возникающую при движении кривой доходностей в сторону более коротких сроков). По его оценке, инвесторы получают намного меньше компенсации за риск, который они берут на себя.
Eastspring Investments — азиатский управляющий активами с объёмом порядка $280 млрд под управлением — в текущий момент придерживается нейтральной позиции по индийским облигациям.
Нефтяной фактор усилил эффект валютных ограничений
Дополнительный негативный фон связан с ростом нефтяных цен после всплеска напряжённости вокруг Ирана. Индия импортирует около 90% своих потребностей в нефти и продолжает быть сильно зависимой от поставок из стран Ближнего Востока. Поэтому любое ухудшение ситуации в регионе автоматически повышает стоимость импорта и добавляет неопределённость макроэкономическим прогнозам.
На этом фоне ввод валютных ограничений оказался особенно чувствительным для рыночных ожиданий. Триггером для пересмотра спроса на индийский долговой рынок стала не только сама стоимость нефти, но и то, что нерезидентам стало дороже “страховать” валютный риск.
Согласно данным клиринговой структуры, с момента начала войны — 28 февраля — иностранные инвесторы продали примерно 211 млрд рупий (около $2,26 млрд) в индийских государственных долгах. Причём темпы продаж ускорились после объявления валютных ограничений.
Некоторые участники рынка считают, что возвращение притока капитала в Индию может зависеть уже не только от динамики нефти. После изменений регулятора и их влияния на хеджирование, роль валютного фактора становится самостоятельным барьером для входа.
Глава азиатского фиксированного дохода First Sentier Investors Нигел Фу, входящий в First Sentier Group (управляет примерно $140 млрд), отметил, что быстрое улучшение настроений маловероятно даже при последующем снижении нефтяных цен. Он связал это с устойчивыми опасениями по поводу стабильности валюты. По его словам, после ухода из страны иностранные инвесторы обычно возвращаются медленнее, особенно когда валютные риски сохраняются. Для заметного улучшения, как считает Фу, может понадобиться существенный рост доходностей по облигациям.
Акции под двойным огнём: нефть и пересмотр прибылей
Рост нефтяных цен усиливает опасения среди инвесторов в акциях. Рынок закладывает, что более дорогая нефть может ухудшить финансовые показатели компаний через рост затрат и давление на потребительский спрос.
- С начала 2025 года инвесторы сократили позиции в индийских акциях примерно на $38 млрд.
- Только в марте отток из акций со стороны иностранных участников составил рекордные $12,7 млрд.
Старший стратег по инвестиционной стратегии и исследованиям State Street Investment Management Анжела Лан указала, что война усилила риски, которые и до конфликта уже накапливались. По её оценке, ещё до начала боевых действий Индия сталкивалась с неблагоприятным сочетанием факторов: повышенными оценками активов, рисками “дисрапта” из‑за технологического влияния (включая AI) и замедлением динамики прибыли.
State Street Investment Management управляет более чем $5,5 трлн активов по всему миру.
На фоне ухудшения ожиданий брокеры начали снижать прогнозы по прибыли. При этом предполагается, что пересмотры вниз будут шириться в ближайшие кварталы.
Goldman Sachs понизил прогноз роста прибыли для Индии суммарно на 9 процентных пунктов на горизонте двух лет.
Nomura, в свою очередь, предупредила о риске снижения консолидированных ожиданий по прибыли на 10–15% по сравнению с консенсусом на текущий финансовый год, если нефтяные цены останутся на текущих уровнях. Также банк сократил целевой показатель для Nifty 50 к декабрю 2026 года на 15% — до 24 600. К настоящему моменту индекс уже снизился более чем на 7% с начала года.
Рита Тахилрамани из Aberdeen Investments добавила, что даже если конфликт удастся урегулировать в течение ближайших недель, в краткосрочной перспективе иностранные инвесторы, вероятно, сохранят “режим ухода от риска”. Aberdeen сообщила, что большинство её азиатских и портфелей развивающихся рынков (EM) сейчас недовзвешивает индийские акции, хотя долгосрочные перспективы остаются оценочно позитивными.
Валютный курс и контекст цифр
Для справки: $1 = 93,3625 индийских рупий.