Пакет мер британского правительства, призванный ослабить зависимость счетов за электроэнергию от цены газа, пока вызывает скепсис у инвестбанковского аналитика. В частности, эксперты Citi Research считают, что предложенная конструкция не дает домохозяйствам и промышленности ощутимого облегчения: по их оценке, в механизме недостаточно рычагов, чтобы реально разорвать связку между стоимостью электроэнергии и газовыми котировками.
Что объявили в правительстве 21 апреля
21 апреля британские власти представили два ключевых инструмента для регулирования энергорынка.
- Повышение Electricity Generator Levy (EGL). Налог на сверхдоходы производителей электроэнергии (EGL) увеличили с 45% до 55%. Изменение вступает в силу с 1 июля. Также продлено действие сбора: вместо прежнего окончания в 2028 году он теперь охватывает более длительный период.
- Добровольные Contracts for Difference (CfDs). Государство заявило о запуске механизма добровольных контрактов на разницу. Его смысл — позволить генераторам перейти на фиксированные цены через “хеджирование” обязательствами государства. При этом, как отмечают аналитики, в заявлении не были раскрыты параметры: уровень цен, длительность соглашений и перечень технологий, которые попадут под условия.
Главный упрек: порог EGL оставили прежним
По мнению Citi Research, центральная проблема инициативы — сохранение ключевого порога. Речь идет о фиксированном значении £75/MWh в реальных ценах 2023 года (то есть скорректированных на инфляцию). Этот порог определяет, с какого уровня рыночной цены начинается действие львиной доли налогового механизма.
Если порог не снижают, повышение ставки EGL с 45% до 55%, как считают аналитики, не способно заметно изменить динамику цен на электроэнергию и не формирует стимул к “отсоединению” (delinking) электроэнергии от цены газа. Проще говоря, даже более высокий налоговый сбор не меняет фундаментальную зависимость, из-за которой рынок продолжает ориентироваться на газовые уровни.
Почему добровольные CfD называют недостаточно “зубастыми”
Вторая часть пакета — добровольные CfD — также, по оценке Citi, не дает ожидаемого эффекта. Аналитики указывают, что рост EGL без одновременного понижения ценового порога фактически делает политику малоприменимой: при существующих уровнях хеджированных и форвардных цен на электроэнергию она не создает достаточного мотива для отрасли переходить в новые фиксированные контракты.
Итогом, прогнозируют в Citi, станет ограниченное число заключенных новых контрактов с фиксированной ценой. В результате связка “цена электроэнергии — цена газа” останется в основном неизменной.
Экономический контекст: что могло бы дать более жесткое delinking
Аналитики рассматривают “потерянную возможность” шире, чем просто вопрос налогов и контрактов. По их оценке, более активное отделение цены электроэнергии от газовых котировок могло бы повлиять сразу на несколько показателей:
- снизить критически высокие энергозатраты;
- поддержать снижение инфляции и траектории процентных ставок;
- стимулировать электрификацию (замещение части потребления, например, в транспорте и промышленности, на электроэнергию);
- укрепить позиции ключевых отраслей и поддержать реиндустриализацию;
- в конечном итоге способствовать экономическому росту Великобритании.
В текущем виде, заключают в Citi, меры выглядят как перераспределение стоимости от промышленности в сторону бюджета, а не как реальное облегчение для потребителей.
Что будет дальше: консультации и стыковка с прогнозом цены
В правительстве заявили, что проведут консультации по параметрам нового CfD. Среди вопросов — уровни, сроки, “sunset clauses” (пункты о прекращении действия льготы или механизма после определенного времени) и перечень допустимых технологий.
Кроме того, властям придется согласовать дизайн с допущением по цене электроэнергии AR7: в материалах фигурирует оценка £32/MWh для периода 2031/32. AR7 в данном контексте — это одна из используемых в расчетах предпосылок по ценам на электроэнергию, применяемых при прогнозировании и моделировании параметров рынка.
Реакция на фондовом рынке: позиции по SSE и Centrica
Параллельно с обсуждением регуляторных деталей Citi обновил взгляд на акции энергетических компаний.
SSE PLC
- Сохранена рекомендация: Sell (продавать).
- Целевая цена: 2,036p.
- Базовый уровень для сравнения: закрытие £25.84 на 21 апреля.
По мнению аналитиков, у SSE сохраняются риски снижения прибыли по консенсусу из-за двух факторов: аукциона по capacity market (механизм обеспечения доступной мощности в энергосистеме) и удаления £18/t carbon top up (доплаты за углерод/углеродный фактор в размере £18 за тонну, которая ранее учитывалась в расчете).
Centrica Plc
- Сохранена рекомендация: buy (покупать).
- Целевая цена: 218p.
- Базовый уровень для сравнения: закрытие £2.07.
Для Centrica, напротив, аналитики видят потенциал роста. Среди причин — возможности для инвестиций, которые могут усилить позицию компании относительно ожиданий рынка.
Обе бумаги частично отыграли потери, которые фиксировались днем ранее после объявления, отмечают в Citi. При этом итоговые тезисы остаются разными: SSE — с акцентом на ограничение прибыли, Centrica — с акцентом на инвестиционный апсайд.
Как Citi оценивает компании: методика и исходные допущения
Отдельное внимание аналитики уделяют модели оценки.
- Centrica оценивается методом sum-of-the-parts (SOTP — “сумма частей”), то есть компания разбивается на сегменты, каждый из которых оценивается отдельно. В расчетах Citi закладывает долгосрочные цены: электроэнергия £65/MWh и газ 65p/therm, а также WACC около 8.5%. WACC — средневзвешенная стоимость капитала, отражающая требуемую доходность с учетом рисков.
- SSE также оценивается на SOTP-базе, но с иными ставками дисконтирования: WACC примерно 6.5% для возобновляемой генерации и примерно 4% для регулируемых подразделений (regulated units). Разница объясняется тем, что регулируемые активы обычно считаются менее рискованными, чем рыночная генерация.
Таким образом, ключевой вывод Citi сводится к тому, что предложенный набор мер — даже с более высокой ставкой EGL и заявленным механизмом добровольных CfD — пока не содержит достаточных условий, чтобы изменить поведение рынка. А значит, существенного разрыва между ценой электроэнергии и ценой газа, по оценке аналитиков, может не произойти.