Ограничения на валютные операции, введённые в Индии, заметно усложнили жизнь иностранным инвесторам, которые хотят защититься от колебаний рупии. На этом фоне растут издержки на валютное хеджирование при покупке индийских гособлигаций, а одновременно ухудшаются ожидания по корпоративным прибылям — прежде всего из‑за влияния цен на нефть. В результате инвесторы всё чаще занимают более осторожную позицию и в долговом, и в акционерном сегменте рынка.
Почему хеджирование рупии стало дороже
Чтобы стабилизировать курс рупии, Резервный банк Индии (RBI) предпринял меры, направленные на снижение возможностей для валютного арбитража — то есть торговли разницей в ценах и курсах на разных рынках с минимальным риском. Подобные действия обычно уменьшают спекулятивный спрос на валюту, но одновременно могут повлиять на ликвидность и стоимость инструментов защиты.
Как следствие, иностранным держателям индийских облигаций стало сложнее и дороже страховать валютные риски. Это касается как onshore-рынка (внутреннего, работающего в юрисдикции Индии), так и offshore-сегмента — международных площадок, где сделки проводятся вне страны.
Что именно произошло с ценой защиты
Стоимость хеджирования на внутреннем рынке увеличилась примерно на 30 базисных пунктов (б.п.) после введения мер RBI. На внешнем рынке рост оказался более резким: в сегменте NDF (non-deliverable forward, «форварды без поставки базового актива») цены защиты подскочили почти на 70 базисных пунктов.
В моменте после решения RBI стоимость хеджирования через NDF достигала максимума более чем за 12 лет.
Ликвидность NDF просела
Отдельная причина удорожания — ухудшение ликвидности в NDF-рынке. Этот канал часто используют иностранные инвесторы для управления экспозицией к рупии, не вступая в прямые расчёты в индийской валюте. Когда ликвидность снижается, хеджирование становится не только дороже, но и технически сложнее: расширяются спреды, а сделки выполняются менее предсказуемо.
«Такие высокие издержки на хеджирование фактически «съедают» почти весь доход от carry и roll-down по индийским гособлигациям», — отметил Matthew Kok, портфельный менеджер Eastspring Investments.
Он уточнил мысль: «Инвесторы получают гораздо меньше компенсации за те валютные риски, на которые они идут».
При этом Eastspring — азиатский управляющий активами с примерно $280 млрд под управлением — сейчас занимает нейтральную позицию по индийским облигациям.
Валютный фактор усилил давление на ожидания
Дополнительный негативный фон создаётся тем, что меры RBI пришлись на период, когда экономические прогнозы и так находились под влиянием роста цен на нефть. Падение настроений усилилось после всплеска котировок на фоне развёртывания Иранской войны — именно так в материале описан текущий вооружённый конфликт.
Индия импортирует около 90% потребляемой нефти и остаётся зависимой от поставок из Ближневосточного региона. Поэтому дорогая нефть означает более высокие расходы по внешним расчётам, давление на торговый баланс и новые риски для курса валюты.
Отток из долгового рынка
После начала войны — 28 февраля — иностранные инвесторы продали индийский государственный долг на сумму около 211 млрд рупий (что эквивалентно $2,26 млрд). Темпы продаж ускорялись после того, как были объявлены валютные ограничения.
При этом часть участников рынка отмечает: теперь возвращение иностранных денег может зависеть не только от нефтяных цен. Ранее главным триггером для притока капитала часто выступала динамика нефти, но после действий RBI и изменений в стоимости хеджирования «курсовая» составляющая стала не менее важной.
Негатив может сохраниться дольше
«Я не ожидаю, что отношение к Индии быстро изменится, даже если нефть пойдёт вниз», — заявил Nigel Foo, глава азиатского направления фиксированного дохода в First Sentier Investors (в управлении компании около $140 млрд). Он подчеркнул, что сохраняются опасения по поводу устойчивости валюты.
По словам Фу, как правило, капитал возвращается медленнее, когда инвесторы уходят с рынка, особенно если валютные риски остаются заметными.
«Для улучшения настроений может понадобиться существенный рост доходностей по облигациям», — добавил он.
Акции под давлением: нефть бьёт по ожиданиям прибыли
Удорожание нефти отражается не только на валюте и долговом рынке. Для акционеров это также сигнал о росте издержек компаний и потенциальном ухудшении маржинальности. В результате инвесторы сокращают позиции в индийских акциях: с начала 2025 года было распродано примерно $38 млрд в акциях Индии.
Особенно заметным оказался отток в марте: иностранные инвесторы вывели из фондового рынка рекордные $12,7 млрд только за один месяц.
О чём говорят стратеги
Конфликт вокруг Ирана усилил опасения, которые уже накапливались, отметила Angela Lan, старший стратег по инвестиционной стратегии и исследованиям в State Street Investment Management.
По её словам, ещё до начала войны Индия сталкивалась с несколькими «ветрами в спину» для рынка: высокими оценками (valuation), рисками рыночных сдвигов из‑за технологических изменений, связанных с ИИ, а также замедлением динамики прибыли.
State Street Investment Management управляет активами более чем на $5,5 трлн по всему миру.
Брокеры пересматривают прогнозы
На рынке усиливается волна корректировок в сторону ухудшения: аналитики начинают снижать прогнозы по прибыли компаний. Ожидается, что в ближайших кварталах число пересмотров может расшириться.
Goldman Sachs понизил прогноз по росту прибыли для Индии суммарно на 9 процентных пунктов на горизонте следующих двух лет.
Nomura предупредила о риске снижения консолидированных оценок прибыли на 10–15% относительно ожиданий рынка, если цены на нефть останутся на текущих уровнях. Также банк сократил целевой ориентир по индексу Nifty 50 на 15% — до 24 600 на декабрь 2026 года. Сам индекс уже просел более чем на 7% с начала текущего года.
Сценарий «быстрого завершения конфликта» не гарантирует возврат риска
«Даже если конфликт завершится в течение нескольких недель, в ближайшей перспективе мы всё равно ожидаем, что иностранные инвесторы останутся в режиме «risk-off» — то есть предпочитать более безопасные активы и снижать риск», — сказала Rita Tahilramani из Aberdeen Investments.
Aberdeen отметила, что большинство её портфелей по акциям Азии и развивающихся рынков сейчас имеют недовес по индийским бумагам. При этом компания сохраняет позитивный взгляд на долгосрочные перспективы.
Контекст: что такое NDF и почему это важно
NDF (non-deliverable forward) — это форвардный контракт на курс валюты, где расчёт происходит без физической поставки базовой валюты. Обычно такие инструменты удобны для иностранных участников, которым нужно управлять валютной экспозицией, но при этом нет желания или возможности проводить расчёты напрямую в местной валюте.
Когда цена NDF растёт и ликвидность падает, иностранным инвесторам требуется больше средств, чтобы защитить доходность от колебаний рупии. Поэтому даже при привлекательной ставке по индийским облигациям реальная «чистая» прибыль после хеджирования может снижаться.
Курс для ориентира
- 1 доллар США = 93,3625 индийской рупии